Historic inventory tightness means there are few shock absorbers to cope with any unexpected interruption in output or stronger-than-anticipated growth in consumption, which could result in nonlinear price increases.

In november 2021 schreef JPM-analist Kolanovic dat olie duur wordt bevonden bij een prijs van $115 per vat. Een conservatieve schatting, want andere ‘dure assets’ zoals centrale bank balansen en de Nasdaq worden hierin niet meegenomen. Zouden deze wél worden meegenomen, zou dat een mediaanprijs van $300-500 per vat impliceren. Kolanovic stelt verder dat handelsonderbrekingen in olie, gas, graan en metalen nu belangrijk risico’s zijn voor investeringen én de reële economie. Portfolio managers zouden dit risico moeten afdekken door hun allocatie naar grondstoffen, energie en materialen te verhogen. Deze allocaties zouden als een hedge kunnen dienen tegen inflatie, geopolitieke risico’s en economische expansie.

Grondstofvoorraden zijn in de afgelopen 6 maanden met 25% gedaald, van 64 dagen consumptie op de piek van april 2020 naar 48 dagen momenteel, een 5-jarig dieptepunt. Door dalende voorraden in de afgelopen 10 maanden is de Bloomberg Commodity Index (BCOM) met 85% gestegen naar het hoogste niveau sinds 2015.

Behalve China heeft de wereld een tekort aan grondstoffen. China bezit momenteel de volgende percentages van de wereldwijde voorraden: 84% koper, 70% mais, 51% graan, 40% sojabonen, 26% ruwe olie en 22% aluminium. Deze globale grondstofvoorraad is goed voor 62 dagen consumptie, inclusief de 14 dagen bovengrondse voorraad die China aanhoudt. Dat is 18% minder dan in april 2020.

In andere landen zoals de VS, is er door de lage verhandelbare voorraden te weinig schokabsorptie. Dit zou kunnen leiden tot niet-lineaire prijsstijgingen van grondstoffen.

Een dergelijke parabolische beweging is recent nog gezien in de prijzen van elektriciteit, kolen en gas. Het is te voorbarig om te praten over een (mogelijk) eind van de economische cyclus, zolang de yield curve nog niet negatief is. Zolang de rente van kortlopende leningen onder die van langlopende leningen ligt, én zolang het reële rendement nog niet problematisch laag is, zal de vraag robuust blijven op een hoog prijsniveau.

China is net begonnen met de reflatie van de economie om de negatieve schok van vastgoedgigant Evergrande te compenseren. Het monetaire en begrotingsbeleid in China zal ruimer zijn dan vorig jaar. Terwijl het Westen de rente verhoogt om de consumptie af te remmen, is China in een positie om tegen de cyclus in nog meer te kopen óf minder te verkopen. Als grondstofprijzen stabiliseren ietwat boven de huidige niveaus, kan de BCOM verder toenemen naar de hoogtepunten van 2011.

Dat betekent dat voedsel en energieprijzen nog 60% kunnen stijgen. Dit zou kunnen gebeuren ondanks een economische terugval door verminderde consumptie en hogere rentevoeten.

Ruwe olie

“I can’t stress enough how tight near term fundamentals are, we are running out of molecules and don’t have enough storage to bridge the gap to potentially looser 2022 balances.

Decennialang zijn boom-&-bust cycli onderdeel geweest van de olie- en gasindustrie. Niemand weet hoelang deze cycli duren. Na jarenlang van lage olieprijzen lijkt het erop dat onder grote oliespelers de voorkeur uitgaat naar een stabiele olieprijs, in plaats van een prijs onderhevig aan de fasen van boom en bust.

De hogere olieprijs heeft nieuw leven geblazen in de Amerikaanse schalie-industrie. De leden van OPEC+ kúnnen of wíllen niet meer pompen op dit moment. De energieminister van Nigeria meldde veel productie van buiten OPEC+ te verwachten. De OPEC+ ministers zullen op 2 maart besluiten over het productiebeleid voor april en of ze meer dan 400.000 vaten per dag zullen verhogen, mede op verzoek van de IEA. Iran zou 1,3 miljoen vaten per dag kunnen toevoegen over een aantal maanden als de onderhandelingen soepel blijven verlopen. De olieproductie is ook toegenomen in marginale regio’s zoals Kansas en Utah. Deze bronnen produceren veel minder olie dan Texas en New Mexico. Deze productie zal weinig effect hebben op de globale oliemarkt. Maar een aantal producenten kan met deze productie een deel van de verloren investeringen goedmaken. De actieve bedrijven hebben een beperkte window of opportunity.

De klok tikt, want een hogere olieprijs zal de vraag en dus de prijs op termijn onder neerwaartse druk zetten. In 2020 was het voor een prijs van $45 niet rendabel voor deze bedrijven. Winstgevendheid begint bij $60, of soms pas bij $80 per vat om de investering goed te maken.

Irak en Nigeria mogen hun productie verhogen om de markt te balanceren. Door onder-investering en verstoringen sinds het stopzetten van de productie in 2020 zit er op dit moment niet meer in het vat voor heel OPEC. Om droogvallen te voorkomen is de enige reële optie demand destruction. Dus gaat de markt naar een hoger prijsniveau om dat te realiseren.

De enige manier om de markt te balanceren op middellange termijn is een hoge olieprijs nodig om de vraaggroei te vertragen. Volgens de baas van Vitol, wereldwijd de grootste onafhankelijke oliehandelaar, zal de olieprijs 6 tot 9 maanden boven $100 per vat kunnen blijven.

Dit jaar zal de olievraag 100 miljoen vaten per dag overschrijden. Uitgaven door consumenten en bedrijven blijven gericht op producten die olie-intensief zijn om te fabriceren en te transporteren. Zelfs zonder het risico van Russische sancties, welke 7,5 miljoen vaten per dag bedragen, zal het aanbod deze vraag niet kunnen bijbenen.

De VS was vanaf september 2019 en in 2020 nog netto exporteur van petroleum. In 2021 en 2022 zal het een netto-importeur zijn van petroleum. Ofwel, het land zal meer ruwe olie en olieproducten invoeren, dan het zal uitvoeren. De Amerikaanse voorraad diesel staat op een kritisch laag niveau. Volgens bepaalde scenario’s zou dit nog verder kunnen dalen tot een ongekend niveau in de afgelopen 15 jaar. Hierdoor stijgt de prijs van stookolie. Ook de benzineprijs stijgt om de prijsprikkel te behouden benzine te produceren, in plaats van diesel.

Om de productie van olieproducten op peil te houden, zal er meer ruwe olie nodig zijn de komende 6 tot 9 maanden.

Door het tekort aan olieproducten tikte de Brent prijs in juli 2008 een record van $148 per vat aan. Gecorrigeerd voor inflatie zou dat nu een prijs van $187 betekenen.

Prijs Ruwe olie – Brent april 2022 ($/barrel) – dag candle, log scale

Elektriciteit

“The world economy seems already to be reaching limits on the extraction of coal and natural gas to be used for balancing electricity provided by intermittent renewables.”

Het stormachtige weekend heeft in Duitsland en Nederland voor nieuwe records in windproductie gezorgd. Verwacht wordt dat de huidige milde en winderige omstandigheden blijven aanhouden tot in maart. RWE en Neptune Energy zijn een overeenkomst aangegaan voor de ontwikkeling van 300-500 MW elektrolysecapaciteit in de Noordzee, waarbij offshore windenergie gebruikt zal worden voor de productie van waterstof. Een bestaande pijpleiding zal gebruikt worden om de waterstof naar land te transporteren. Het demonstratieproject H2opzee is verdeeld in twee fasen: een haalbaarheidsstudie die start in Q2 van 2022 en de daadwerkelijke uitvoering. De wens is het project in 2030 operationeel te hebben.

Wind en zon samen met waterkracht zouden de basis moeten vormen voor een groene economie. Maar deze renewables worden soms ook wel unreliables genoemd. De variabiliteit in output van deze bronnen is sterk onderschat. De Europese energiecrisis werd in het derde kwartaal van 2021 verergerd door de zwakke wind. De grootste windproducenten Engeland, Duitsland en Frankrijk produceerde slechts 14% van de geïnstalleerde capaciteit in deze periode. In voorgaande jaren was dit nog 20-26% gemiddeld. China had in 2021 te kampen met droogte en de afwezigheid van wind. Aardgas en steenkool zijn dan nodig om te balanceren. Deze grondstoffen worden echter steeds duurder of zijn niet voldoende beschikbaar.

Voldoende opslagcapaciteit is niet haalbaar binnen afzienbare tijd. Dus blijft fossiele back-up nodig in de toekomst. De vaste kosten van back-up elektriciteit wordt (nog) niet voldoende gecompenseerd. Dit geldt ook voor de kosten van de verhoogde complexiteit van het energiesysteem door de introductie van renewables.

De hoeveelheid opslagcapaciteit aan elektriciteit die tegenwoordig beschikbaar is, kan gemeten worden in minuten of uren. Deze capaciteit wordt vooral gebruikt om korte termijn veranderingen op te vangen. Zoals de wind die tijdelijk niet waait, of de snelle overgang wanneer de zon ondergaat en mensen thuis elektriciteit gaan gebruiken. Een opslagcapaciteit van meerdere maanden zou nodig zijn en hiervoor is veel materiaal nodig. Als de kosten van opslag in de elektriciteitsprijs zouden worden meegenomen, dan zouden de kosten voor het totale elektriciteitssysteem een stuk hoger uitvallen. Alle belangrijke kostenanalyses (levelized cost of energy, energy return on energy invested en energy payback period) laten de noodzaak van opslag buiten beschouwing.

Zon- en windenergie heeft nog geen significant aandeel in de wereldwijde energieconsumptie, elektriciteit en non-elektriciteit gecombineerd. Volgens de genereuze rekenwijze van BP droeg wind 3% en zon 1% bij aan de wereldwijde energieconsumptie in 2020. Waterkracht was in dat jaar goed voor 7%.

Als slechts wordt gekeken naar elektriciteitsconsumptie is het aandeel van hernieuwbare energie ook beperkt te noemen. In onderstaande staafdiagram is het aandeel van hernieuwbare bronnen als percentage van de wereldwijde elektriciteitsconsumptie weergegeven voor diverse regio’s in de wereld.

Volgens de optimistische berekening van BP was wind in 2020 goed voor 6% van de wereldwijde elektriciteit, zon-opwek verving 3% en waterkracht produceerde 16% van de consumptie. Samen waren deze bronnen dus goed voor 25% van het mondiale elektriciteitsverbruik.

De ontwikkeling in de elektriciteitsprijs zal afhankelijk blijven van de situatie op de overige energiemarkten. De onzekerheid blijft dus groot. Het prijsverschil tussen leverjaren 2023 en 2024 is aanzienlijk. De prijs vanaf 2024 en verder is nog steeds goedkoop te noemen, zolang de inflatiedruk blijft aanhouden.

Prijs Baseload Elektriciteit (eur/MWh) – week candle, log scale

Leverjaar 2023

Leverjaar 2024

Aardgas

“Welcome to the brave new world where Europeans are very soon going to pay € 2.000 for 1.000 cubic meters of natural gas!”

Dmitry Medvedev, rechterhand van Poetin

De gasprijs steeg afgelopen dinsdag door Russische erkenning van de onafhankelijkheid van de regio’s Donetsk en Luhansk. Duitsland stelde als reactie hierop het goedkeuringsproces uit voor Nord Stream 2 voor onbepaalde tijd. De markt prijst nog niet het scenario in van het volledig wegvallen van de Russische export.

Het is duidelijk dat sancties op energie export vanuit Rusland vooral pijn zullen doen in Europa, met name in Duitsland. Bovenstaande quote van Medvedev impliceert een prijs die wordt aangegeven door de rode pijl in deze grafiek.

Een aantal overheden in de EU heeft de schuld van de energiecrisis toegekend aan renewables. Zakenbank Goldman Sachs is het hier volledig mee eens.

Nord Stream 1 levert 2/3de van de energie die Duitsland importeert. Zelfs een armada aan LNG-tankers is onvoldoende om het wegvallen van Russische export te vervangen.

Qatar heeft aangegeven ook niet in een dergelijk gat te kunnen springen, omdat de meeste export gebonden is aan lange termijncontracten. Slechts 10 tot 15% van de LNG-contracten die Qatar is aangegaan, de meeste met Aziatische landen, zou een nieuwe bestemming kunnen krijgen. Ofwel, geen enkel land kan het wegvallen van Russisch gas naar Europa vervangen. De extreem lage voorraden in Europa zullen de markt krap houden tot voorbij de winter. De voorraden zullen naar verwachting wel hoger liggen dan die na The Beast from the East van 2018.

De verhandelde volumes op de Europese gasmarkten zijn in januari 2022 met 34% gedaald ten opzichte van januari 2021. Vooral het volume op de Nederlandse TTF-hub daalde met 42%. De handel op de Duitse THE-hub nam toe met 61%.

De prijs van de front maand beweegt tussen ruwweg € 70 en € 90 per MW.

Mild weer geeft neerwaartse prijsdruk. Geopolitieke spanningen geven opwaartse druk op de prijs van de komende maandcontracten.

Het zomercontract handelt deze week weer boven € 80.

Prijs TTF gas zomer 2022 (eur/MWh) – week candle chart, log scale

Steenkool

De energiemarkt is niet alleen bezorgd over een mogelijke daling van gas uit Rusland. Ook de Russische export van kolen en olie kan een probleem worden voor Europa. Door het hoge prijsniveau is de Colombiaanse kolenexport naar Noordwest-Europa dit jaar verdubbeld ten opzichte van dezelfde periode in 2021.

Steenkool is de meest betaalbare brandstof én de grootste grondstofmarkt voor de opwek van elektriciteit. De goedkope energiebron is echter de grootste bron van energie-gerelateerde CO2-emissies. De wereldwijde kolenconsumptie nam in 2021 toe met 6%. Dit was onderwerp op de COP26 conferentie in november 2021, waar 40 landen beloofden om te stoppen met overheidssteun voor nieuwe kolencentrales. Grote steenkoolproducenten zoals China, de VS, India, Rusland en Australië hebben deze belofte niet gedaan.

Verwacht wordt dat van deze landen alleen de Amerikaanse kolenproductie met 7,5% zal dalen in de komende twee jaar.

Voor de EU wordt de voorspelde afname van de steenkoolconsumptie geschat op 23%.

China en India produceren bijna 60% van de wereldwijde steenkool en willen hun jaarlijkse productie verder opvoeren. Deze productie is vooral voor eigen gebruik. Door de hoge transportkosten is het niet waarschijnlijk dat steenkool de regio zal verlaten. China heeft aangegeven per 2026 te beginnen met de reductie van de kolenconsumptie. Om tot 2026 aan de energievraag te kunnen voldoen, heeft China aangegeven 43 nieuwe kolencentrales te bouwen. Reden voor het opvoeren van de productie is de wens minder afhankelijk te zijn van import. Verwacht wordt dat deze zal dalen met 16% tussen 2021 en 2024. De consumptie van steenkool in China zal in 2024 toegenomen zijn met 3,3%, van India met 12,2%. Beide landen zullen goed zijn voor twee derde van de wereldwijde consumptie.

Het Europese steenkoolaanbod raakt uitgeput, import heeft dit niet kunnen aanvullen. Voor de import van steenkool zal Europa, net als bij aardgas, met China concurreren en een hogere prijs moeten bieden. Een betere relatie met Rusland zou ook kunnen helpen.

Sinds 2011 groeit de wereldproductie van steenkool in feite niet meer. Een land zal alleen steenkool exporteren als ze het zelf niet nodig heeft. Een verlaagde exportmogelijkheid is een vroegtijdig waarschuwingssignaal dat het totale aanbod niet afdoende is. De Aziatische landen groeien nog steeds. Dus zal de vraag naar steenkoolimporten blijven toenemen. De economie loopt tegelijkertijd tegen diverse limieten aan. Te veel mensen, te veel vervuiling, te weinig vis in de oceaan en moeilijker te winnen fossiele brandstoffen, om er een aantal te noemen. Het echte probleem is afnemende opbrengsten die tegelijkertijd hogere investeringen vereisen op veel gebieden. Het idee om fossiele brandstoffen te vervangen door renewables lijkt een oplossing waarmee zowel Peak Oilers, als degenen die bezorgd zijn over klimaatverandering, tevreden kunnen zijn.

Na twee weken van daling heeft de steenkoolprijs voor leverjaar 2023 een bodem neergezet op $105 per ton.

Op basis van vooral geopolitieke onrust zien we deze week een flinke stijging.

Met deze beweging heeft de prijs voor 2023 afgelopen dinsdag al een nieuw prijsrecord gezet, vandaag staat de prijs op $145 per ton.

Prijs ICE Coal 2023 (usd/t) – week candle, log scale

Emissierechten

In de VS zullen naar verwachting tegen 2024 134 verschillende elektrische auto (EV) modellen op de markt komen. Dat is meer dan twee keer zoveel keus dan vandaag. Het aanbod van deze nieuwe EV’s komt voornamelijk van de oorspronkelijke autofabrikanten. Veel van deze fabrikanten zullen de EV-markt voor het eerst betreden. Voor Tesla betekent dit meer concurrentie.

Van de Amerikaanse volwassenen zal 51% geneigd zijn om een volledig elektrische auto aan te schaffen in de komende tien jaar. Voor de millennials is dit percentage 70%. Ford, Chevrolet en GM zijn ook in de markt van elektrische trucks gestapt. GM komt met een Hummer EV die 1.000 pk aan vermogen heeft. Pickups en SUVs genereren een hogere marge voor autofabrikanten. Door de toenemende vraag naar EV’s stijgt ook de vraag naar batterijen, waarvan de prijs momenteel daalt.

De prijs van een EV-batterij wordt voor 51% bepaald door de kosten van de cathode.

De grondstoffen in een batterij vormen 40% van de totale kosten.

Het productieproces bedraagt 24% van de totale kosten.

De mogelijkheid van het vrijgeven van 100 miljoen ETS-emissierechten uit de marktstabiliteitsreserve was self-fulfilling in die zin dat de prijs met ongeveer € 10 daalde. De rechten worden vrijgegeven als de gemiddelde EUA-prijs meer dan 6 maanden achtereen meer dan twee keer zo hoog is, als het gemiddelde over de twee voorgaande jaren.

De prijs van CO2-rechten is na de neerwaartse correctie weer sterk opgeveerd en is opnieuw onderweg naar € 100 per ton emissie.

Prijs Emissierechten – dec-22 contract EEX (eur/t) – dag candle, log scale

Extra grafieken

Extra aandacht voor:

  • Olie: historisch hoge backwardation
  • Gas: het probleem van Europa door de gebeurtenissen in Rusland en de Oekraïne
  • Vervoer grootste deel van carbon foot print

Olie

 

De voorraad op Cushing – het leverpunt van West Texas Intermediate (WTI) en Amerika’s grootste opslagplaats – staat dichtbij ‘tank bottoms’. Het laagste niveau sinds 2018.

De Amerikaanse olieproductie was constant op weekbasis, ondanks de grote stijging in de rig count, het aantal actieve boorplekken.

Termijncontracten van olie staan in sterke backwardation, dit impliceert een zeer krappe markt. Vorige week heeft de prijs van fysiek geleverde vaten Brent al boven $100 gehandeld. De 6-maands kalenderspread in Brent is sterk gecorreleerd met de olievoorraden. Deze is afgelopen week in een backwardation van $8 gekomen Dat is een verschil die uitkomt in het 99e percentiel voor alle handelsactiviteit sinds 1990. Ook in WTI is de backwardation historisch hoog.

De wereld is nog steeds afhankelijk van ruwe olie. In Afrika zijn landen met een kustlijn de grootste olieproducenten. Nigeria is Afrika’s grootste producent met een aandeel van 25%.

Gas

De Russische export van olie en gas is in 2021 met 60% gestegen ten opzichte van 2020. De olie-export staat op het hoogste niveau sinds 2014. De gemiddelde olieprijs bedroeg $69 per vat in 2021. In 2020 was de gemiddelde prijs $40 per vat.

De gemiddelde prijs voor Russisch aardgas was in Q3 3021 bijna drie keer zo hoog ten opzichte van Q2 2020. Europa heeft een aardgasprobleem. De Europese gasimport is groter dan de export van Rusland+,  Rusland met de aangesloten landen in Commonwealth of Independent States (CIS). Het aanbod uit Noord-Afrika is niet meer zo betrouwbaar als in het verleden. Rusland+ levert ook niet de hoeveelheid die Europa zou willen importeren.

Rusland zal komende jaren wel de export naar China vergroten. Dit betekent minder gas naar Europa. De VS zou meer naar Europa kunnen exporteren, maar is historisch gezien een netto-importeur van gas. Het is niet duidelijk of hun gasexport kan toenemen boven het niveau van dit jaar. Gas is een bijproduct uit de winning van schalieolie. Het is onwaarschijnlijk dat productie uit deze bron in de komende jaren nog zal groeien. Hierdoor zal er minder beschikbaar zijn voor de export naar Europa.

Het aanbod van aardgas vanuit Europa daalt ook. Hierdoor moet er meer gas worden geïmporteerd van buiten de regio.

Emissies

Emissies voor vervoer vormen het grootste deel van onze carbon footprint. De footprint voor vervoer wordt gemeten per gram CO2 die wordt uitgestoten door het afleggen van 1 kilometer door één persoon. Naast CO2 worden ook andere broeikasgassen meegenomen.

In deze tabel staan de CO2-kosten van diverse vormen van vervoer van hoog naar laag.