Samenvatting economie en energiemarkt 

Het is inmiddels voor iedereen duidelijk dat de wereldwijde inflatie – die in decennia niet is voorgekomen – voorlopig blijft aanhouden. Ook FED-president Powell heeft toegegeven dat inflatie niet meer als tijdelijk kan worden gezien. De boodschap is blijkbaar nog niet geland bij ECB-president Lagarde. Of is inflatie alleen tijdelijk en beheersbaar binnen de eurozone?

De energiecrisis van dit jaar vertaalt zich mogelijk in voedselinflatie volgend jaar. Een verbeterd aanbod van halfgeleiders en minder opstopping in de havens zal de inflatie kunnen vertragen. Verstoringen aan de aanbodkant zijn normaal gesproken de initiële driver in elke prijsspiraal. Het oplossen hiervan is geen voldoende voorwaarde voor een einde aan de bredere inflatiedreiging. Inflatieverwachtingen zijn hierbij cruciaal. Een hogere verwachte inflatie leidt tot het naar voren halen van bestedingen.

Het naar voren halen van bestedingen lijkt zichtbaar in de forward curve van elektriciteit, waar komend jaar 2022 geen nieuw hoogtepunt heeft gezet na de piek op 5 oktober jl. De verder liggende kalenderjaren doen dat wel. Ook in de gasmarkt daalt de backwardation sinds begin oktober. De gasprijs voor kalenderjaar 2023 vormt grafisch een sterk ogende consolidatie, die vrijwel zeker zal leiden tot een hoger niveau in de nabije toekomst. De prijs van emissierechten heeft de stijgende trend weer opgepakt. De prijs van steenkool is afgelopen weken volatiel en relatief zwak.

Ruwe olie

Afgelopen vrijdag 26 november kwam de categorie risky assets onder flinke druk te staan door nieuws over een nieuwe corona-scariant en taper talk van Powell. De nieuwe Corona variant heeft bijvoorbeeld effect op het vliegverkeer, en dus naar de kerosinevraag. OPEC+ zal deze week vergaderen en besluiten hoe te reageren op een mogelijke terugval van de vraag. Ook het terugdraaien van monetaire versoepeling heeft een negatief effect op de olieprijs. De moeizame onderhandelingen met Iran over een nucleair akkoord is een ondersteunende factor voor de olieprijs. Iran heeft haar export sinds 2020 verdubbeld tot 700.000 vaten per dag, waarvan de meeste olie naar China gaat.

 

In november werd gesproken over het vrijgeven van olie uit de Strategische Petroleum Reserve (SPR). Deze grafiek laat zien dat de dreiging van een SPR-vrijgave werkt, het gebruik doet eerder het tegenovergestelde.

 

Bron grafiek: Bloomberg

 

Volgens de OESO is de VS de enige grote economie waarvan het BBP terug is op prelockdown niveau. Het vrijgeven van olievaten biedt tijdelijk wat verlichting in de krappe vraag-aanbod balans en is vooral politiek gedreven. Daarnaast is de SPR-vrijgave een symbolische daad van olieconsumenten om aan te geven dat zij bereid zijn om tegenwicht te bieden aan de OPEC dominantie op de oliemarkt. OPEC+ kan dit weer zien als een directe aanval op haar tactiek, en zou terug kunnen komen op het voornemen haar productie te verhogen. Zeker nu de prijs een forse neerwaartse correctie heeft laten zien en nieuwe lockdowns dreigen.

Overheidsingrijpen werkt alleen in de richting van de seculaire trend. De overheid kan de markttrend niet laten draaien. Interventie kan een trend alleen versnellen of vertragen. Als de interventie succesvol is in het afremmen van een trend, zal het probleem alleen maar langer aanhouden.

Het speelveld is ongelijk en nooit level geweest. Grote spelers in de markt hebben op voorhand kennis over het vrijgeven van SPR-vaten, shorten de olie futures en kopen hun positie terug op het moment dat de SPR daadwerkelijk wordt vrijgegeven. Sell the rumor, buy the fact. Het prijseffect is tijdelijk en biedt alleen maar een grotere springplank voor de prijs op langere termijn. Ook kan de reactie van Saudi-Arabië en Rusland op een SPR-vrijgave contraproductief werken, omdat deze landen hun geleidelijke productieverhoging mogelijk pauzeren om het extra aanbod vanuit de SPR teniet te doen.

Naast de VS, trekken China, India, Japan, Zuid-Korea en Groot-Brittannië ook vaten uit hun reserves. De extra olie uit de VS zal vooral terecht komen in China en India. Beiden zijn actieve kopers van olie met een hoog zwavelgehalte, geproduceerd in de golf van Mexico. Overigens moeten de vaten die zijn ‘vrijgegeven’ weer worden teruggekocht – waarschijnlijk tegen hogere prijzen – en is het in feite een “globalswap van 100 miljoen vaten. Een andere optie die Biden heeft aangedragen in een poging de benzineprijs te verlagen, is een ban op olie-export vanuit de VS. Critici stellen dat een dergelijk verbod de mondiale oliemarkt kan verstoren, maar ook de Amerikaanse markt zelf.

De schalieproductie lijkt toe te nemen. Producenten in de VS boeken de hoogste winsten sinds de start van de schalie revolutie, die snel opkwam zetten omdat deze zo winstgevend was voor een bepaalde periode. Door twee prijscrashes zijn producenten wat voorzichtiger geworden. OPEC+ heeft laten zien dat het in staat is om de prijs te laten dalen naar een niveau dat meer pijn oplevert voor schalieproducenten, dan voor de leden van het kartel.

OPEC+ en andere partijen voorspellen een overaanbod in 2022, maar dat wil niet zeggen dat de olieprijs om deze reden zal dalen. De spotprijs wordt namelijk gedreven door aanbod en een handelaar of algoritme moet termijncontracten verkopen om de prijs te laten dalen. De speculatieve belangstelling in de oliemarkt wordt steeds meer systematisch. Fundamentele factoren zullen steeds minder een directe rol spelen in de prijsvorming. Een multi-asset vermogensbeheerder zal zich niet druk maken over een mogelijk overaanbod. Deze is meer geïnteresseerd in het verkrijgen van commodity exposure voor diversificatie en het mitigeren van de inflatie impact op de portefeuille. Het belang van dergelijke geldstromen moet niet worden onderschat. De combinatie van deze geldstromen was namelijk de belangrijkste price driver in de eerste helft van 2021. Verwacht wordt dat nieuw institutioneel geld de markt in zal stromen gedurende de eerste helft van 2022, waardoor de spotprijs verder kan stijgen. Fundamentele factoren hebben wel degelijk invloed, maar meer op de structuur van de forward curve, die zou kunnen afvlakken door het overaanbod. Flattening time spreads dus met een afname van de sterke backwardation. De markt heeft dit mogelijk al bewerkstelligd tijdens de felle prijscorrectie de afgelopen weken.

Analisten van Goldman Sachs spraken vanaf 19 november van een excessieve prijsbeweging in olie, de “Brent plunge has overshot fundamental risk”. De bank stelde dat de neerwaartse beweging veroorzaakt werd door lage handelsvolumes. Dit handelsvacuüm was een week later ook typerend op Black Friday.

 

De prijsdaling in Brent behoorde bij de top 10 van grootste dagelijkse dalingen sinds 1990. Deze selloff werd mede getriggerd door het breken van bepaalde prijsniveaus waardoor algoritmes, robots en Commodity Trading Advisors (CTA’s) aan het verkopen sloegen, ongeacht sterke fundamentals. Op maandag 29 november continueerde de liquidatie van longs bij een lage liquiditeit vanwege het lange in de VS. De overshoot hield dus wat langer aan en kwam in de buurt van het dieptepunt van eind augustus. Een belangrijke en stevige steun.                                             Bron grafiek: Montel

 

Prijs Ruwe olie – Brent Feb 2022 ($/barrel) – Weekly candle, log scale

Volgens Marko Kolanovic van JP Morgan is olie aantrekkelijk geprijsd op basis van de historische verhouding ten opzichte van andere assets. Gemeten over de afgelopen 20 jaar, staat olie in het 19e percentiel en is relatief gezien zelden zo goedkoop geweest. Deze analyse van JPM werd gepubliceerd op 23 november, nog vóór de uitverkoop op Black Friday.

Elektriciteit

Het aantal Google zoekopdrachten in Groot-Brittannië met daarin ‘energy bill help’ en ‘portable heater’ explodeerde op 17 november. Op dezelfde dag gingen er wederom twee Britse energieleveranciers failliet. Dit brengt het totaal sinds september op 21 energiebedrijven die hun activiteiten door de hoge energiekosten moesten beëindigen.

De uitfasering van kernenergie biedt steun aan de elektriciteitsprijs. Ultimo 2022 zal Duitsland zes centrales hebben gesloten met een (baseload) capaciteit van in totaal 8,54 Gigawatt. Hiervan zullen binnen een maand drie centrales van het Europese elektriciteitsnetwerk verdwijnen met een vermogen van meer dan 4 Gigawatt, gelijk aan de gemiddelde elektriciteitsconsumptie van heel Denemarken.

De adoptie van hernieuwbare energie gaat door in hoog tempo, met zonne-energie aan kop. In 2020 werd wereldwijd 127 Gigawatt geïnstalleerd, de grootste capaciteitsuitbreiding ooit. China is de onbetwiste leider in zonne-installaties, met meer dan 35% van de mondiale capaciteit. In 2019 produceerden Chinese bedrijven 66% van de polysilicon in de wereld, de initiële bouwsteen van zonnepanelen. Meer dan 75% van de zonnecellen en 72% van de panelen komen uit China. Inmiddels heeft 30% van de huishoudens in Australië daken met panelen. Sinds 2010 zijn de kosten voor zonnepanelen afgenomen met 85%. Volgens onderzoekers van MIT zijn schaalvoordelen hierin de belangrijkste factor geweest. Productie is goedkoper en efficiënter geworden.

De eerste koudegolf van het stookseizoen in Europa is gearriveerd met weermodellen die temperaturen voorspellen onder het 30-jaars gemiddelde. Ook de wind opwek viel tegen. Hierdoor steeg de prijs van het front jaar 2022 weer richting het hoogtepunt van begin oktober.

 

 

 

Deze prijspiek zal mogelijk standhouden, met nog een kleine maand illiquide handel te gaan en vooruitzichten van warmer weer en meer wind. De prijzen van verder liggende kalenderjaren laten daarentegen nieuwe hoogtepunten zien.

 

In de grafiek  zijn de baseload prijzen op weekbasis voor kalenderjaren 2022 en 2023 afgebeeld (bron Montel).

Prijs Baseload Elektriciteit leverjaren 

           – Weekly candle log scale

2022 (links) & 2023 (rechts) in eur/MWh

 

 

 

Gas

Gasvoorraden staan nog steeds op een extreem laag niveau, ook al gaat er meer LNG naar Europa. Vanaf begin oktober is 58 Terawatt-uur onttrokken aan de 27 EU-landen en Groot-Brittannië. Dat is één van de grootste in de afgelopen 10 jaar.

Prijzen stijgen in een poging om de snelheid van voorraaduitputting te vertragen, door de vraag te rantsoeneren van industriële gebruikers en stroomgeneratoren. Het risico van een prijs spike is aanwezig bij een lange periode van exceptioneel koud weer tussen nu en februari.

Op dinsdag 23 november kondigde Blinken nieuwe sancties aan op de pijpleiding Nord Stream 2 (NS2). Het belangrijkste argument van de VS is de veronderstelling dat Poetin NS2 gebruikt om de energie-onafhankelijkheid van Europa te gijzelen. Duitsland heeft de VS laten weten om NS2 niet te sanctioneren, zodat de trans-Atlantische eenheid niet zal worden beschadigd.

Alexander Ivannikov van Gazprom liet investeerders weten dat de forward gascontracten impliceren dat er komende maanden weinig neerwaarts potentieel zit in de prijzen. Redenen die genoemd worden zijn de lage gasinjecties en de nog jonge winter die een sterke bid in de prijs rechtvaardigen. Boris Johnson – “whose slapstick hairstyle is a reflection of disarray in the grey matter beneath” – kwam nog met een briljante oplossing voor het gasprobleem in Europa. Voor details zie onze bronnenlijst onder bojos-solution.

 

 

De prijs van het TTF contract januari 2022 flirt momenteel met €100 per MWh, € 20 onder het hoogtepunt van 5 oktober. De prijs voor het kalenderjaar 2023 laat een duidelijk continueringspatroon zien, met een vrijwel zekere bullish break boven het hoogtepunt van begin oktober. Kalenderjaar 2024 heeft inmiddels al een nieuwe high geprint. Ook in de gasmarkt is de backwardation flink afgenomen door een relatieve daling van front versus backend van de forward curve.

 

Bron grafiek: Montel

Prijs TTF Gas leverjaar 2023 (eur/MWh) – Weekly candle, log scale

 

 

 

Steenkool

 

Na de forse prijscorrectie die vijf weken duurde, is het neerwaartse prijsrisico van steenkool beperkt. De prijs is opgeveerd na een bodem te hebben gevonden rond $100, om daarna weer terug te vallen om deze steun nogmaals te testen. China heeft de kolenproductie sterk opgevoerd. De olieprijsdaling droeg ook bij aan de diepe terugval in de kolenprijs.

Zie onze weekgrafiek voor kalenderjaar 2022.

Bron grafiek: Montel

Prijs ICE Coal leverjaar 2022 (usd/t) – Weekly candle, log scale

 

 

 

 

Emissierechten

In de context van de massale aandacht voor klimaatverandering hebben landen wereldwijd afgesproken hun CO2-uitstoot substantieel te reduceren, dan wel volledig te elimineren tegen 2050. Om deze doelstellingen te realiseren vertrouwt men op ‘groene’ technologieën die de basis zouden moeten vormen voor een toekomstig energiesysteem.

Zoals voorzien, zal de inzet van deze technologieën hinder ondervinden van fundamentele fysieke limieten die de vraag oproepen met betrekking tot de inzet hiervan op grote schaal.

De technologische visie voor een CO2-neutraal 2050 veronderstelt dat toekomstige samenlevingen in staat zijn om:

  1. bijna alle energie die een samenleving gebruikt direct te oogsten uit hernieuwbare natuurlijke bronnen (zon, wind, stroming, golven, vegetatie).
  2. een grote hoeveelheid elektriciteit op te slaan voor langere periode.
  3. CO2-moleculen te onttrekken uit gemixte gassen en te ‘disposen’.

Bij de recente COP26 vergadering in Glasgow is, in het kader van de Global Methane Pledge, afgesproken om 30% minder methaan te emitteren tegen 2030. Volgens het Environmental Defense Fund (EDF): “Methaan zorgt voor 80 keer meer opwarming dan CO2 gedurende de eerste 20 jaar nadat het de atmosfeer heeft bereikt. CO2 heeft een langduriger effect, maar methaan bepaalt de snelheid van opwarming op korte termijn.

China en Rusland, de twee grootste uitstoters van methaan, hebben geweigerd om de Global Methane Pledge te ondertekenen. De methaanbelasting die in de VS geheven zal gaan worden zal de productiekosten verhogen en de concurrentiepositie verslechteren, naast een al sterke dollar.

 

De prijs van emissierechten is – na een grotendeels zijwaartse beweging sinds het tweede kwartaal – weer sterk gaan stijgen. De prijs wordt door de EU gezien als hét middel om de energie transitie te versnellen en de CO2-uitstoot te beperken. Een verdere prijsstijging past dus goed in het beleid van de EU. Duitse coalitiepartijen stellen een bodemprijs van €60 voor op nationaal niveau, mochten afspraken in Europees verband kansarm lijken.

Bron grafiek: Montel

Prijs Emissierechten – Dec-23 contract EEX (eur/t) – Weekly candle, log scale

 

Extra grafieken 

Bron: Bloomberg

 

 

De Bloomberg Commodity Agriculture Subindex is meer dan 80% gestegen vanaf het dieptepunt in 2020. Tijdens de Arabische lente van 2010-2011 was er eenzelfde prijsexplosie.

 

 

Mogelijk uit angst voor uitfasering van ‘fossiele’ auto’s is de vraag naar tweedehandse vehikels robuust te noemen. Onderstaande index is 44,9% gestegen sinds november 2020. Volgens WaPo: “Rental-car companies for the first time have become major buyers of used cars at auction, instead of big sellers”.

 

De Bloomberg Industrial Metals Subindex (BCOMIN) is uitgebroken naar all time highs, en passeert daarmee de prijspieken uit 2007 en 2011.

 

 

Een andere indicator is de zoekinteresse naar de term “inflatie”.

 

 

 

Lage handelsactiviteit op Black (Gold) Friday zorgde voor historische one day drop in de Brent futures prijs.

 

 

 

 

 

Over de SPR vrijgave van 50 miljoen vaten: “a rounding error”. De wereld consumeert 100 miljoen vaten per dag. De SPR staat op het laagste niveau sinds 2003.

 

 

 

 

 

Bronnen